Volatilidad vs. fundamentos

Dalibor Eterovic

La economía global está pasando por un buen momento. Esto puede verse reflejado en el índice de gerentes de compras (PMI) global de enero, que con un valor de 54.4 es el más alto desde el primer trimestre de 2011. Y si bien hay señales incipientes de que podría haber alguna desaceleración en el primer trimestre de este año, tanto el nowcast de la Fed de Atlanta como el de la Fed de Nueva York apuntan a un crecimiento en torno a 3% en la economía norteamericana. En la zona euro, el Eurocoin, una aproximación al PIB mensual producida por el Banco de Italia estima un robusto crecimiento de 3,8% anual en el margen. Mientras, en China la actividad parece estar estable, con el llamado índice Li Keqiang, un promedio ponderado de variables como la generación eléctrica y los créditos bancarios, apuntando a un crecimiento en torno a 6,5% para la primera parte del año.

¿Si el mundo está creciendo bien y de manera sincronizada, qué explica entonces la alta volatilidad de las acciones norteamericanas en las últimas semanas? Por el lado macro, la gran sorpresa fue la confirmación de que la inflación en EEUU finalmente parece estar tomando fuerza. A pesar de que la inflación subyacente está todavía por debajo de la meta, la Reserva Federal ya no tendría el mismo espacio y disposición a retrasar el retiro del estímulo monetario al menor indicio de caídas en las bolsas. La Fed hoy consideraría que la economía está suficientemente fuerte como para soportar una corrección del mercado accionario sin alterar su trayectoria de alzas de tasas en los próximos meses. Ya no existe entonces la “Bernanke-Yellen put” y es probable que la nueva cabeza de la Fed, Jay Powell, continúe subiendo la tasa en 25pb cada trimestre este año y al menos dos veces más en 2019, de no mediar una fuerte desviación del escenario base. Adicionalmente, por el lado financiero, el aumento en la importancia de las estrategias que usan la volatilidad realizada y el momentum en los precios, así como aquellas que venden volatilidad para financiar sus portafolios habrían exacerbado el movimiento de precios al salir a cerrar sus posiciones ante el alza de la volatilidad inicial. De ser así, esta corrección tendría más bien un carácter técnico y con poco efecto sobre la actividad global.

Interesantemente, los activos financieros emergentes han tenido un buen desempeño relativo durante el periodo de volatilidad reciente. Poniéndolo en términos técnicos, el beta de las acciones emergentes, es decir su sensibilidad a cambios en el portafolio global de acciones, fue menor a su promedio histórico y el alfa (exceso de retorno) fue positivo. La mejora en la posición cíclica de estas economías explica este resultado. Con cierta estabilidad en el mercado norteamericano, los activos financieros emergentes continuarían siendo los ganadores.